权威人士详解新三板改革方向：解决流动性问题，推动公募入局

听微问著

本月中旬召开的年度全国证券期货监管工作会议上，证监会主席刘士余提出新三板市场应当“苗圃”与“土壤”功能兼具，使一批创新能力强、诚实守信、市场前景好的企业，或可转板，或在新三板市场长大。他将新三板市场形容为“未来中国资本市场的一道风景线”。

“风景线”一词点明了新三板市场在深化多层次资本市场体系改革中的重要位置，其背后既有良好愿景，也有对现行市场制度规则进行改革完善的客观要求。

上证报记者从权威人士处获悉，目前新三板市场包括深化市场分层、改革交易制度、引入多元化机构投资者、完善投资者适当性管理制度等在内的一系列政策措施都在研究与规划当中，相关部门将以解决流动性问题为核心，以市场分层为抓手，推动一系列制度改革落地。

值得注意的是，上述改革中的任何一项都不是孤立的。如深化市场分层，不会为分而分，其逻辑不是在已有创新层的基础上人为划定一个更小的层次，而是为了增强差异化制度供给的针对性，根据企业发展实际，为有需求的企业提供其切实可用的、更高效的资本市场服务。

记者还了解到，推动公募基金投资新三板的工作正在有序推进。相关规则可能会综合考虑四方面因素：公募基金的投资规模、新三板的标的范围、是否提出封闭期要求、产品设计。

深化市场分层的逻辑

新三板市场分层制度自2016年6月27日起正式实施，市场初期分为基础层、创新层两个层次，创新层设置了盈利、营收、做市等三套遴选指标，首次进入创新层的企业家数为952家。分层实施之时，创新层公司一年一调、分层制度逐步完善的工作思路也一并确定。

去年12月，新三板挂牌公司数量突破一万家。随着新三板的快速发展，政策、制度供给与市场客观需求逐步出现不匹配的状况。

这种“不匹配”或可从如下统计数据窥见一斑：首先，挂牌公司数量快速增长，2016年企业数量接近翻番，但企业融资规模增长较慢，同比仅增长14%。其次，在公司数量跃升的同时，市场成交量同比仅小幅上升，市场估值显著下降。再者，2015年新三板市场换手率几乎与我国香港等成熟市场持平，但去年市场换手率萎缩明显。

资深专家表示，新三板是一个快速发展的年轻市场，其发展特点是日新月异，制度供给不足的问题因此更容易出现。原有的制度规则需要进行调整。

按照全国股转公司有关负责人的说法，新三板市场已经进入“二次创业”的关键期。

上证报记者从权威人士处获悉，今年，新三板市场将以解决流动性问题为核心，以市场分层为抓手，推动一系列制度改革落地。

其中，解决流动性问题将综合施策，包括深化市场分层、改革交易制度、引入多元化机构投资者、完善投资者适当性管理制度等在内的一系列政策措施都正在研究、规划当中。

而“分层”这一抓手，也并不是为分而分，其逻辑不是在已有创新层的基础上人为划定一个更小的层次，而是为了增强差异化制度供给的针对性，根据企业发展实际，为有需求的企业提供其切实可用的、更高效的服务。

业内人士分析，由于分类遴选的标准不同，目前创新层的950家企业在股权结构、交易活跃度、公司治理方面存在较为显著的分化，从制度供给上看，“一刀切”的做法并不实际，因此也确有必要进一步细分，使相关制度可以让企业切实可用、切实受益。

值得注意的是，“稳中求进”是今年资本市场改革发展工作的总体基调，新三板改革发展也将以“稳定”为基础和前提。记者获悉，除研究制度改革方案外，全国股转公司正在联合证监会地方派出机构进行新三板公司的现场检查及非现场核查等工作，同时着手完善交易监察系统，整肃市场秩序，严打内幕交易、市场操纵等违法违规行为。

公募期待新三板敞开大门

上证报记者还了解到，推动公募基金投资新三板的工作也在有序推进。从业内反映的情况来看，相关规则可能会综合考虑公募基金的投资规模、新三板的标的范围、是否提出封闭期要求、产品设计等四方面因素。

事实上，目前已有不少公募基金公司以专户产品的形式在新三板投资，公募基金也有参与新三板市场的意愿。但公募基金份额持有人资产规模普遍较小，其对风险收益的诉求、风险承担能力都与私募投资人差异显著，因此需要作出差异化的安排。

九泰基金总裁助理郑立昌提出，从管理人端看，A股公司市值较大，流动性充裕、信息披露充分，投资一个项目的调研成本、投资成本与收益之间可以形成较好的平衡。而新三板市场调研和信息收集的成本相对较高，公司股本较小，公募基金可投入的资金规模较低，允许公募入市，必须综合考虑管理人收益匹配的问题。

华夏基金研究发展部总经理骆红艳认为，公募投资新三板股票，可考虑在规模上作出一定限制，如2亿元或3亿元，同时在起始阶段设置一定封闭期，投资范围可限定在创新层公司或者做市交易的股票，以保证基金净值平稳、减轻赎回压力；在产品形式上，相比一步到位设立新三板基金，允许基金设立混合型产品、将新三板股票作为大类配置品种放开的做法更具有操作性，这对基金实现风险管理、保证正常申购赎回也较为有利。

此外，市场人士普遍提出，新三板市场应当以更大力度引入多元化的投资者，从类型来看，开放式基金、封闭式基金，包括养老金都可以考虑投资新三板，海外的很多机构资金也都在寻找长期的股权投资标的，未来应该有更多种类的机构投资者参与到新三板中。